天然資源 | 與George Cheveley的 Q&A
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Q 2024年哪些重要因素推動了大宗商品市場的增長？
相較於往年的跌宕起伏，今年資源市場相對平靜。市場對中國經濟增長的擔憂令鐵礦石及煤炭等大宗商品承壓。同時，經合組織一再延長減產措施，令油價維持在相對穩定的水平，於每桶70美元關口附近徘徊。
然而基礎金屬略有上漲，主要推動因素為再生能源行業（尤其是太陽能及風能）需求強勁，且多種大宗商品的原材料市場供應緊張。相反，糧食供應充足，連續兩年產量創歷史新高，致使農產品市場表現低迷。
黃金脫穎而出，在地緣政治局勢緊張和央行大舉買入的推動下，金價飆升了30%。
Q 新一屆特朗普政府將如何影響2025年大宗商品市場？
目前，市場的焦點是關稅方面的爭論，以及將實施甚麼關稅政策以及實施對象的不確定性。一旦相關細節浮出水面，我們預計中國當局將會為了制衡美國而作出有力應對，藉此推動經濟增長。因此，兩個經濟體將致力於實現經濟的強勁增長。
另一方面，歐洲亦面臨挑戰。歐洲意識到有必要應對挑戰並實施刺激措施，這會是較為樂觀的情形，但當中仍然存在很多不明朗因素。
Q 除特朗普及其政策外，地緣政治緊張局勢將如何影響明年的投資前景？
世界許多地區的情況瞬息萬變，因此地緣政治局勢變幻莫測。話雖如此，地緣政治不確定性往往會支撐黃金價格，我們預計明年金價將保持強勁升勢。
Q 除地緣政治緊張局勢外，還有哪些因素可能於2025年支撐黃金價格？
我們的基本觀點是金價將企穩於每盎司2,500美元以上，基本情境區間為每盎司2,500美元至2,800美元。然而，我們認為明顯存在金價急升的風險，因此突破關口的可能性大於下跌的可能性。在黃金下跌的情境下，對應的是美國經濟強勁增長、中美關係緩和、美元走強及低通脹等現象。然而，這情況目前似乎不太可能發生。
Q 2025年石油前景如何？
我們認為油價目前仍窄幅上落，可能在明年上半年走弱。然而，我們預計明年基本因素將會收緊，而且幅度可能超出多數人的預期。經合組織成員國的一致行動有效化解了油價下行的尾端風險，為市場提供有力支撐。換言之，重大變數是關稅將如何影響石油需求，現階段這仍難以預測。
Q 在特朗普政策、關稅、地緣政治緊張局勢，以及經合組織決策的背景下，作為採取由下而上策略的投資者，可以在哪些領域發現新的投資機會或被低估的投資機會？
當前的不確定性導致市場呈現一定程度的冷淡態度。雖然個別大宗商品的現貨價格仍然較高，但股票和賣方的預測價格通常低得多。我們認為這可能不正確。金屬及礦業方面，估值並未充分反映長期定價的上行風險，這可能導致併購活動增加，因為企業發現購買礦山比建廠更便宜。2001年至2007年期間曾出現類似的情況，而且有可能捲土重來。
在其他領域，我們看到美國的中游市場存在機遇，這得益於天然氣產量增加、監管放寬和頁岩油產量提高。這些趨勢可能利好中游設備公司，尤其是美國的中游設備公司。
農業方面，雖然糧食市場供應充足，但我們認為種子、氮氣，以及豬肉和三文魚等肉類市場充滿潛力，明年的前景更加樂觀。
Q 展望2025年後，為何長線投資者現時應該考慮持有天然資源股？
我們預計，未來10年的平均通脹率將高於過去15年的水平，而天然資源股可以在投資組合內充當有效對沖通脹上升的工具。僅憑這一點，就是有持有這類股票的充分理由。此外，目前的估值不算高；事實上，在許多情況下，估值屬於相當之低。同時，天然資源公司屬防禦型資產，資產負債表實力強勁。
在多年的投資不足之後，我們還發現資本支出週期開始接近轉捩點。例如，支持人工智能的美國電網投資與日俱增，而亞洲（不包括中國）的增長前景光明，應可持續抵銷中國經濟增長和基建設施支出放緩的影響。另一點值得留意的是，許多大宗商品的庫存水平仍然非常低，這意味著一旦需求意外增加，可能對價格產生快速且重大的影響。
Q 結論
雖然相對於2021年和2022年的強勁表現，2024年回報較為溫和，但整體仍錄得正面回報，其中黃金表現亮眼。展望未來，該板塊將繼續帶來具吸引力的投資機會，礦業尤其如此。持續的通脹和有利的供需狀態將成為2025年的重要有利因素，而目前估值仍未完全反映出上行潛力。
