中國 | 與馬文暢 (Wenchang Ma) 和蕭光平 (Alan Siow) 的 Q&A
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Q 2024 年發生了哪些重大事件？
風險資產在今年頗為波動，但中國政府債券錄得的回報相對於其他固定收益資產類別較為強勁。到了2024年12月底，中國政府債券的總回報為6.2%，表現優於年底報升 1.6%的美國國庫券，以及報升2.6%的歐元同類債券。這些數據反映把中國債券納入多元化固定收益投資組合可以帶來的價值。
相反，股市在2024 年開局表現平淡。2 月份，中國監管機構採取干預行動以支持市場，帶動投資氣氛好轉，令股市在隨後三個月反彈約 20% 。然而，隨著中國第二季和第三季的宏觀經濟數據轉弱，反映通貨緊縮壓力持續及零售活動疲弱，股市動力迅速減退。
有鑑於此，中國政府在9月底推出連串貨幣及財政措施，被市場視為決心穩定房地產市場和支持經濟增長的強烈訊號。此舉令市場急速重拾動力，雖然隨後已回吐部份升幅。MSCI中國全股票指數年底1上升 16.4%，表現亮麗，儘管升幅未如美國市場強勁。
Q 政策行動顯然主宰市場氣氛。預計決策官員在來年將有何行動？
中國料將在2025年維持支持增長的政策環境。投資者預期政府決策官員會進一步引入措施，包括調高處理地方政府債務的限額、放寬購買房地產的限制並動用政府撥款處理房地產庫存積壓問題。市場人士亦預期當局會擴大針對消費的刺激措施，包括延長和擴大家電以舊換新計劃，以及可能增加社會福利開支。
從固定收益的角度來說，回顧 2024 年，投資者必須明白這些政策公佈通常有兩種受眾：國內受眾和國際受眾。國內市場的詮釋可能與環球投資者的詮釋截然不同。對債券市場而言，重點在於當局的態度正在轉變。情況與加息一段時間後發出減息訊號的聯儲局一樣，中國的政策重點就算不是直接刺激經濟，亦已轉為支持和穩定經濟。這個轉變對投資者來說是一大進展，反映 2025 年可能會出現更利好的環境。
然而，市場繼續期待更實質的財政主導刺激方案，特別是針對消費。目前仍然不確定當局會否推出這類方案，因為它明顯偏離過往的政策規範。在新冠疫情期間，中國是少數沒有直接向民眾「派糖」的主要經濟體之一。這種審慎的做法符合過往慣例，而且本質上並不消極，但它確實塑造了市場預期。投資者需要以這個較廣泛的框架，審慎評估年底時公佈的財政措施。
Q 特朗普當選美國總統一直是客戶最關心的問題，尤其是對中國市場的潛在影響。我們如何評估其對市場的短期和長期影響，了以及箇中蘊藏的機會？
在2018年貿易戰期間，不論是稅率或徵稅範圍，最終實施的關稅措施都不及特朗普最初公佈的水平。人民幣貶值吸收了大部份影響，其餘影響則轉嫁至下游。回顧過去六年，中國的全球出口份額仍然相對穩定，顯示其競爭地位穩健。隨著中美之間繼續在廣泛領域角力，塑造經濟格局，這股動態可能持續。
多年來，中國企業已經作出調整，向價值鏈上游移動，提升自給自足能力，並增強應對潛在供應鏈中斷的能力。甚至在特朗普再次當選之前，中國企業早已開始在更接近終端市場的地區設立生產基地，例如南美洲和東南亞。這些舉動能為潛在的新關稅或貿易摩擦提供緩衝。
從新興市場的角度來看，外匯途徑是特朗普首屆任期的主要調整機制，而這次可能再次發揮重要作用。值得注意的是，特朗普在 11 月 5 日當選後，美國國庫券是首當其衝的資產類別，而歐元則是表現最弱的貨幣。與此同時，墨西哥和中國等最容易受到潛在關稅措施影響的國家，其貨幣相對穩健。
我們因此得出結論：起碼在新興市場中，大部份潛在風險已被消化。問題在於細節，回顧過往的貿易戰，雖然新聞消息往往震撼，但事實上全球貿易的基本形態大致維持不變。儘管過去十年中國對美國的直接出口減少30%，但與此同時對越南和墨西哥等中間國家的出口大幅增長。這些國家繼而又增加自身對美國的出口，有效地重塑貿易流，減輕了中斷情況，並凸顯全球貿易網絡的靈活性。
Q 放眼廣泛的資產類別，踏入 2025 年，您認為哪些投資機會最值得期待？
在固定收益方面，多元化固定收益投資組合的價值在今年得到彰顯，中國政府債券和中國信貸在其中發揮了關鍵作用。在重要國際性事件（包括全球超過一半國家／地區舉行大選，以及備受注視的美國選舉）紛至沓來的一年內，這些資產類別跑贏三國集團 (G3) 首兩名（美國和歐元區）的債券。
中國債券在投資組合中扮演重要的多元化工具。我們認為美元計價的中國企業信貸別具價值，特別是投資級別債券，以及個別高收益債券機會。
在股票方面，晉達繼續發現多類股票受到特殊投資因素所帶動。例如，科技和健康護理等行業都提供優質及高增長投資機會。與此同時，能夠為股東提供可觀現金回報的股票別具價值，特別是在原材料和金融業等領域。重點在於，我們集中投資於盈利能力及動力比市場預期強勁的企業。這些機會涵蓋中國在岸和離岸市場。
目前，我們正把握電網投資、工業領域的工程機械，以及消費相關公司等領域的機遇，它們正在奪取國內市場份額，或是在出口市場上具有競爭力。在出口方面，我們特別嚴加挑選，看好那些涉足非美國市場，以推動業務增長的公司。此外，我們亦看好電動車供應鏈的潛力，這個領域預計將受惠於中國和全球的持續結構增長，中國股市提供了大量可供選擇的股票。
最後，我們的投資策略聚焦於由下而上的選股方針，以此建立持股。我們相信這項策略是掌握在岸和離岸機會的最佳方法。
Q 蛇年又稱小龍年，似乎機會處處。從客戶的角度來看，有哪些風險需要提防？如何在風險與機會之間作出取捨？
正如我們所見，中國的通貨復脹之路並非一帆風順。通貨緊縮的壓力持續，而這種趨勢的持續時間難以預測。企業的定價壓力必須減輕，並改善盈利能力，經濟才可確立穩固的復甦步伐。概括而言，中國企業必須重拾業務增長動力，上市公司修訂盈利的狀況必須穩定下來，並轉向回升的趨勢。
而且，地緣政治不明朗因素很可能在2025年加劇，負面新聞風險將導致股市波動。投資信心仍然脆弱，對這些風險保持警惕至關重要。因此，我們認為應維持混合型投資風格，並專注於由下而上挑選個股，是為推動長期表現的最佳策略。
在固定收益方面，我們明白媒體消息可能導致市場反覆波動。與特朗普首屆總統任期一樣，我們預計市場反應會很大，但大部份風險可能已被消化。根據經驗，影響未必有最初擔心的那麼嚴重。我們計劃趁市場下跌時伺機增持，聚焦於當地貨幣和美元計價的工具。我們能夠同時涉足投資級別和高收益市場，因此可以把握這個環境帶來的離差。
總括而言，中國提供了龐大的機遇，但若要充分發揮潛力，則需要深思熟慮和精心規劃的策略。
