深入發掘新興市場機遇

Q 特朗普的第二個任期對本資產類別有何影響？

特朗普的貿易政策成為新興市場投資者的關注焦點。不過，值得注意的是美國採取貿易保護主義，以及對中國態度轉趨強硬，兩者並非新出現的現象，只是媒體經常高調報導。特朗普在第一個任期推出的多項措施，於拜登總統執政期間蕭規曹隨。當然，特朗普將於第二個任期推行的新關稅措施，其最終規模和重點仍有很多不明朗因素，難以斷言關稅是「胡蘿蔔與大棒」還是為了讓貿易重新洗牌， 但無論如何，不同新興市場將承受相當不同的影響。

就此，我們可以參考大選後的市場反應。新興市場表現各有不同，並無出現全面拋售，反映此投資領域在經濟結構、基本因素實力及貿易關係方面非常多元化。隨著貿易關係發展，在機會各異的情況下，有些新興市場經濟體將會陷入困境，有些則受惠。

雖然中國似乎最容易受到關稅風險打擊，但市場意見通常高估了美國對中國出口業的重要性。在過去十年，中國對美國的出口已下跌逾25%至僅佔 14%¹。過去八年，中國為了適應美國政策轉變，一直致力拓展貿易關係。投資者不應只聚焦於華府的情況，亦應該著眼於中國的國內經濟政策。從廣泛層面來說，全球供應鏈在多年前已經開始調整，提升靈活性，新冠疫情加速了這個過程。將供應鏈遷出中國之外繼續有利於其他新興市場經濟體，而美國亦無法立即開始生產當中大部分相關貨品，但由於這個轉變過程需時，因此不致成為觸目消息。

拋開關稅和貿易相關的因素不談，特朗普新政府可能為新興市場投資者帶來正面的發展。特朗普明顯銳意結束各地的衝突（俄烏和中東戰事），這有助消除不少新興市場資產已經消化的地緣政治風險溢價。

Q 中國前景如何？

即使中國的增長主題已經不再特別令人亢奮，而且出現增長奇跡的機會不大，但由於政府基本上願意提供安全網，並消除部分潛在下行風險，我們認為現時的中國經濟其實獲得頗多支持。儘管中國政府在 2024 年底公佈的刺激措施令部分人士失望（特別是固定收益投資者），但對內房市場的重要支持反映當局的明確立場。這些措施有助消除較負面的風險情境，從而有利全部新興市場經濟體。

雖然如此，在不少市場參與者繼續關注宏觀經濟情況之際，由下而上的觀點其實更吸引。市場上有不少具投資潛力的中國股票，通常與中國正在經歷的三個關鍵轉變有關。首先，中國消費者為節省開支，正逐漸由奢侈品牌轉為購買更物有所值的產品。其次，中國人口老化，帶動對健康護理、退休金及人壽保險的需求上升，而能夠滿足這些需求的公司正是吸引的投資良機。最後，鑑於現時的經營環境已經改變，不少中國企業正在重組、減少成本、提升盈利，並且透過回購股份和派發股息來增加對股東的回饋。

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Q 投資者是否需要關注美元強勢？

美元強勢的因素有三：美國經濟強勁，而且利率偏高；政府可能加徵關稅，令其他貨幣受壓；以及歐元等主要貨幣未能對美元構成實質壓力。因此在短期內，市場對美元強勢的共識預測似乎有說服力。然而，美元強勢帶來的潛在阻力可能較市場擔憂的情況溫和，持續時間亦較短，而當投資者作單向投機時，通常以失敗告終。此外，美元強勢與特朗普的一些關鍵政策目標背道而馳，例如：調整貿易和重建鏽帶（Rust belt）。簡單來說，若看透市場雜訊，便有理由質疑美元將長期強勢的假設。

Q 印度資產在關鍵的一年表現如何？

印度可望在未來三至五年超越中國，成為最大的新興股市。印度是一個正在轉型的經濟體，政府在過去數十年推行的一系列政策，現在帶動經濟增長和企業盈利上升。綜觀政府各種措施，最重要但坊間甚少討論的或許是向全國人民編配身份證號碼 (Aadhaar)，一舉令 5 億人口能夠投身經濟活動，大幅提升經濟參與度。

然而，投資者對於印度其他較為明顯和切實的轉變亦無視而不見；當地每日修建 45 公里道路、建造第一條高速鐵路、開展多個地鐵項目，並建設新港口等。印度股市目前出現了增長溢價；投資者寄予厚望，估值似乎很高。不過，當地仍有一些值得投資的優秀企業，如果股市在2025年調整，估值可望回落至較合理的水平。與此同時，投資者需要謹慎選股，避免受亢奮情緒感染。

至於印度的固定收益市場，印度在2024年獲納入一個旗艦級新興市場當地債券指數之中，反映此資產類別相當成熟。印度在過去 20 年經歷了重大演變，現在成為更優質、多元化和低波幅的市場，把印度納入投資組合是可取的決定。

Q 投資者可以預期新興市場將推出哪些政策措施？

過去數年，不少新興市場經濟體受惠於審慎和可信的決策方針。主動加息使新興市場央行能夠迅速穩定通脹預期。2024 年有許多國家舉行大選，不少以執政黨敗退告終，由此可見，如果決策官員無法控制通脹，便會付上沉重的政治代價。新興貨幣市場在過去數年表現穩健，主要歸功於新興市場經濟體採用較正統的決策方針。

財政政策方面，新興市場投資領域亦有一些優秀的經濟管理範例，而阿根廷出乎意料地成為這方面的典範，財政紀律和改革令當地經濟出現起色。例外情況肯定存在，但新興市場已經形成推行可靠的決策及財政改革的明顯趨勢，我們預計這個方向將會持續。反觀全球一些最大和最成熟的已發展經濟體則顯然財政失衡，與新興市場形成鮮明對比，從這個角度而言，美國經濟顯得越來越脆弱。世界秩序似乎發生了徹底的轉變，亦沒有跡象顯示這個情況將於 2025 年有所改變。

在過去數年，已發展債券市場的波幅及其他特徵越來越類似新興市場。德國、法國和美國等國家的政府債券價格已經下跌（政府借貸成本上升），削弱了當地信貸市場其他領域的相對吸引力，但新興市場並無發生這個情況。

Q 新興市場對現時的投資組合有多重要？

不論是股票或固定收益，新興市場資產通常在投資者的投資組合中佔比偏低。然而，新興市場資產持續為投資者帶來分散投資組合風險的優勢，特別是當前環境下。

新興市場股票有助全球股票配置作多元化投資，以應對高度集中於美國股市的情況，而其價格亦具吸引力（MSCI 新興市場指數的加權平均市盈率為12 倍，而MSCI 世界指數的加權平均市盈率為19 倍²)）。投資者可以透過新興市場股票，以較低成本獲得具潛力的由下而上機遇和真正的回報增長來源，並涉獵主要結構性主題　— 部分是全球性的，部分是針對特定國家。以人工智能為例：亞洲是全球人工智能工廠，如果這項技術的潛力一如預期般龐大，當地將負責大部分的相關製造流程，並令例如 NVIDIA 的供應商因而變得具吸引力，而其中部分供應商現時的估值與 NVIDIA 相去甚遠。

同樣，由於新興市場固定收益資產受到其他市場雜訊的影響，因此其相關性偏低的優勢容易被投資者忽略。在新政治格局和全球通脹可能持續下，未來5至10 年的市場環境或與近年截然不同；本資產類別的多元化潛力對投資者來說特別重要。此外，本資產類別的週期性和防守性均衡得宜，但不少投資者根本不清楚其對投資組合的效用。與新興市場股票一樣，新興市場固定收益的估值仍然吸引。

Q 還有哪些股市別具投資潛力？

中國製造商在未來數年可能在非洲和亞洲得到龐大的增長機會。這些都是具規模的市場，增長速度遠超歐洲和美國，但產能和競爭明顯較低。那些準備好受惠於這個轉變的公司，可望取得強勁的業績增長。

中東的經濟和社會正迅速出現重大的變化，與印度的情況相約。例如，沙特阿拉伯的就業婦女數目在過去五年增加一倍，重塑了經濟格局，亦帶來一系列具潛力的投資機會。

至於其他地區，多個高度多元化的經濟體受惠於供應鏈重置及轉移的趨勢。例如，東歐成為德國和法國公司的外判目的地。亞洲方面，隨著企業遷離中國，並致力分散風險，東協³市場從中得益。投資者可以在這個領域發現不少具潛質的機會。

儘管中國越來越難以向美國或歐洲市場銷售電動車，但從泛新興市場的角度來說，另一行業 – 科技業擁有龐大的增長潛力。現時，科技業相關的行業亦佔新興市場市值的35%至40%。近年的美國股市由科技股主導；同類情況亦有助帶動新興市場向前發展，其潛質或會令不少市場參與者感到驚喜。

重要的是，股票投資者可以在吸引的估值水平把握這些投資良機。

Q 固定收益市場有哪些投資機會？

在新興市場固定收益投資組合中，短期前景反映美國推動有利增長的政策，以及中國可能採取較寬鬆的政策，而這些因素均有利高利差和高收益率的市場。鑑於可能推出的關稅措施將造成不均衡的影響，加上相關的不確定因素，投資者應審慎挑選外匯市場配置。當地利率市場中仍有不少經濟體的實質（經通脹調整後）利率異常偏高，因此利好債券價格的前景。

數個前緣國家的地方債務市場顯得吸引。這些經濟體的國內政策在去年經歷重大轉變，與較成熟的新興市場比較，它們的債務為投資者帶來相對較高的收益率，而且波幅較低。此外，這種債務通常與美國國庫券收益率的廣泛變動相關性較低。

新興市場企業債券發行人之中，由於公司基本因素前景不俗，令各種評級的債券的收益率都具吸引力。另外，受惠於債務和再融資風險處於可控水平，即使面對懲罰性關稅，預計違約率亦會偏低。儘管信貸利差處於歷史性的狹窄水平（與所有信貸市場一樣），但由下而上的投資方針仍可在市場找出不少吸引的個別良機，存在於不同評級領域及地區。地區方面，雖然部分亞洲市場的企業債券估值頗高，但仍能發現一些有價值的企業債券，特別是在印度，因為當地企業獲得正面的宏觀經濟增長主題支持。至於其他地區，我們認為巴西和哥倫比亞等個別拉丁美洲市場不乏吸引的機會，例如石油及燃氣業，以及金屬和礦業。儘管特朗普政府的關稅和移民政策可能令墨西哥受壓，但我們相信公用事業和銀行等以當地市場主導的行業仍有吸引的投資機會，因為它們相對不受美國政策的影響。在全球投資機會方面，公用事業領域具防守特性，加上可配置於可再生能源業（獲得全球轉型至淨零排放的支持），因此從廣泛角度來說，公用事業顯得吸引。

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¹ 晉達資產管理、彭博資訊，2023年12月31日。
² FactSet，2024年12月13日。
³ 東協－東南亞國家協會。