為下個週期作部署

隨著美國經濟漸趨穩健，美元逆轉起初的弱勢。消費需求持續強勁，加上寬鬆的財政政策足以抵消製造業的疲態有餘。因此，在被稱為「七巨頭」¹的科技股帶動下，企業盈利穩定，股市反彈；分析師曾經為新形成的牛市提供理據。撰文之時，債券市場即將連續第三年錄得負回報，成為歷來跌幅最大的熊市之一。

地緣政治因素仍然堪憂：烏克蘭衝突並無結束的跡象，中國繼續在台灣和南海問題上展示實力，美國收緊對重要技術的貿易限制。不幸的是，對中東局勢漸趨穩定的憧憬亦告破滅。

重要的宏觀問題

投資者就借貸成本大幅調整對美國、歐洲及相關經濟體的影響程度展開了關鍵的宏觀討論。市場共識似乎認為，隨著增長和通脹向好、盈利迅速增加，以及信貸領域純粹出現輕微問題（甚至沒有問題），美國便會迎來溫和的減息週期。我們認同通脹將在短期內繼續放緩，但相信轉向新利率機制所需的代價偏高，特別是在增長方面，而宏觀經濟出現下行風險。

展望來年，通脹可能顯著回落至接近央行目標。在歐洲等個別情況下，通脹甚至可能低於目標。因此，現時的利率可能處於或接近週期高位。然而，除非發生特別事件，否則在經濟進一步明顯受壓之前，官方利率可能會持續高企。

貨幣緊縮政策的效果通常有 12至18 個月的滯後期，換言之，2023 年 7 月的加息行動要到 2024 年 7 月才會發揮作用。 迄今出現的經濟增長動力源自疫情期間積累的過剩儲蓄，而隨後的穩健收入增長和財政擴張政策，令這個過程得以延長。緊縮政策將繼續形成不利這股趨勢的阻力，歐洲可能已經過度緊縮，因此我們認為經濟軟著陸的機會有所誇大。

中國轉趨穩定

另一個重要的宏觀問題與中國有關。當局為應對中國過去30年來增長失衡模式帶來的問題（特別是住宅房地產）而刻意緊縮政策，因此對經濟造成重大影響。

中國仍處於持續多年的轉型過程，逐步邁向由國內市場主導和高增值的經濟模式，中央領導班子銳意迅速推進這轉型程序，而這有賴充足的名義增長支持。政府為實現這個目標而在近期推出的支援措施包括：寬鬆的財政和貨幣政策，以及提振商業信心的措施。整體而言，我們認為國內消費增長將趨於穩定，繼而支持全球增長。雖然隨之而來的增長可能遜於過往的復甦水平，但是在某種程度來說這正是重點：經濟將會轉型至全新、更穩定、更低的均衡增長水平。

更強大的中國，可支持發展中經濟體。這些市場為應對通脹而早於已發展市場緊縮政策，因此惠及當地經濟。過去數年，這些市場的央行信譽持續上升，而且在多數情況下，當地宏觀經濟基本因素處於多年來最佳狀態。巴西便是一個很好的例子：其經常帳極為健康，通脹回落，足以容許實際利率從當前偏高水平下跌。

繼續吸納

中國石油、鐵礦及銅礦商品的進口量，重訂基數為100

資料來源：晉達資產管理、彭博資訊，截至 2023 年 10 月 31 日。

轉向「全球南方」市場

中國對「全球南方」市場的出口對比美國、歐洲和日本的出口

資料來源：晉達資產管理、 彭博資訊。請注意，此圖表由晉達資產管理重新繪製。

1. Alphabet、亞馬遜、蘋果電腦、Meta、微軟、Nvidia和Tesla。