Q 一般來說，資產類別走勢相反，但2022年所有資產類別均下跌。市場能否在2023年回復正常？
當然會回復正常，各個市場的相關性已經達到甚高水平，債券市場的跌幅更高於股票市場。它們均受到一項共同因素拖累：低息資金消失令所有資產類別重新定價。我們認為資產類別的表現將在2023年出現更顯著的差異。全球經濟可能陷入衰退，利率及盈利或會因而開始下跌。前者一般應能支持債券市場，而後者可能繼續拖累股票市場表現。
Q 如何駕馭挑戰重重的市場環境？
我們致力在管理下行風險及尋找創造回報的機會之間取得平衡。我們的淨股票持倉一直偏低，通常在高單位數至20%以下的中雙位數之間；我們的信貸持倉甚低，高收益債券的比重介乎中至低單位數。同樣，存續期維持緊縮，因此今年大多數時間的利率風險保持在約一年的水平。雖然此配置發揮作用，但事後回顧，基於各個資產類別的相關性甚高，我們或應持有現金。
Q 債券熊市對防守性投資者有何啟示？
設法了解推動市場的因素，以及影響市場之間關係的因素相當重要。典型的均衡投資組合取決於兩項因素：其一是債券通常與股票存在負相關性，其二是債券能帶來正回報。在過去的40年，這兩項因素保障及支持均衡基金的表現。不過，我們現在可能處於不同的環境，因此必須採用不同的思維方式。例如，債券及股票之間會否永遠維持較高的正相關性？如果通脹前景轉趨波動，將勢必形成風險，因為它會影響所有資產類別的估值。此外，如果未來的利率傾向高於過往的水平，後市的利好因素會否減少？阻力會否增加？
市況不斷轉變，投資者需要靈活的投資方針。我們認為持有債券將能夠帶來戰術性機會，但我們不認為這是策略性配置，特別是政府債券。因此，投資者需要尋求其他能夠提供保障的方法。對我們來說，這個方法包括：減持風險資產；設法減少淨股票持倉／縮短存續期（正如我們今年的配置）；然後尋找機會吸納便宜和穩健的收益型證券。這些證券受到拋售潮的影響，能帶來理想的現金流及不俗的回報潛力。
Q 展望2023年，您將如何應對？
首先，我們將在整體風險方面保持審慎。我們最關注的是各國的緊縮政策將導致2023年經濟衰退，並拖累周期性資產類別及股票等風險較高的資產類別。此外，這亦可能埋下利率周期見頂的伏線，以及短暫削弱防守性資產的收益率。不過，我們亦發現所有資產類別均出現不分優劣拋售的情況，這通常意味投資者有機會趁低吸納。這些資產估值便宜，能夠提供良好的收益來源，而且不確定性較低，並且在經濟低迷時期擁有較強的防守潛力。例如，個別政府債券市場，特別是那些經濟衰退風險可能被低估的市場，如：澳洲、加拿大、紐西蘭，以及部分已對沖至硬貨幣的新興市場地方政府債券，均可提供回報潛力。多個新興市場的央行在利率周期方面明顯領先多個已發展市場。
此外，優質企業債券市場亦值得注意，它們已帶來經濟衰退型的息差，而且其資產負債表相對強勁，並且融資需求不高。至於股票方面，部分企業的盈利將有所增長，並相對有效地把上升的成本轉嫁，特別是部分必需性消費品領域。我們認為這些公司可以繼續帶來可觀的回報，而且估值合理。
一般風險。 所有的投資均涉及資本損失的風險。投資價值及任何由此而來的收入，均可跌亦可升，並可能會受到利率變化、貨幣波動、一般市場情況和其他政治、社會及經濟發展，以及投資策略所投資的資產特定相關因素的影響。若任何貨幣有別於投資者的本國貨幣，回報可能受貨幣波動的影響而增加或减少。過往表現並非將來表現的可靠指標。如發生環境、社會或管治相關的風險事件或因素，可能會對投資價值造成負面影響。
特定風險。 外幣匯率： 不同貨幣的相對價值變動可能對投資價值及任何相關收益造成不利的影響。違約： 固定收益投資（例如：債券）發行人可能帶來無法支付利息或償還借款的風險。發行人的信貸質素越差，違約風險及隨之的投資損失風險亦越高。衍生工具： 運用衍生工具可能擴大收益和虧損效應，從而增加整體風險，導致價值顯著變化及可能造成嚴重的財務損失。衍生工具交易的對手方可能無法履行責任，亦可能造成財務損失。利率：在利率上升時，固定收益投資（例如：債券）的價值傾向下跌。股票投資： 股票（例如：股份）價值和股票相關的投資可能因應公司利潤、未來前景及一般市場因素而有所不同。若公司出現違約情况（例如：破產），其股權持有人在取回該公司財務付款的排名將位列最後。新興及前緣市場 (包括中國)： 此等市場由於在法律、政治、經濟或其他系統上發展較落後，因此，相對發展較完善的市場會有較高的財務損失風險。
