2023投資觀點:環球市場投資展望

2023前景展望:頂峰之時

歷時多年的超寬鬆貨幣政策所造成的後果已到達重要關頭;早年採取的政策措施對市場的影響將陸續浮現,在這個頂峰之時,市況可能危機滿佈,但同時亦為投資者帶來機會。

2022年11月23日

15分鐘

Philip Saunders
Sahil Mahtani
與蘇達輝 (Philip Saunders) 和 Sahil Mahtani 的問與答

環球市場投資展望

收聽蘇達輝 (Philip Saunders) 和 Sahil Mahtani 探討投資前景展望。

目錄

01
宏觀環境:投資於頂峰之時
02
已發展市場政府債券:形成新的利率機制,但債券估值開始轉趨合理
03
貨幣:美元見頂?
04
信貸:展現投資價值,但企業基本因素轉弱帶來阻力
05
新興市場債券:先進場,先退場?
06
股票:了解增長放緩的原因
07
商品:資本周期能否超越宏觀周期?
08
主題投資展望
09
重點
01

宏觀環境:投資於頂峰之時

重點:隨著全球回復至較「正常」的貨幣政策體制,投資者必須審慎。不過,這亦帶來重置投資組合及以理想價格買入資產的難得機會。

我們去年的前景展望報告以「正常化帶來的挑戰」為主題,而一如我們所憂慮般,所面對的挑戰確實艱巨。疫情開始後,放寬財政及貨幣政策形成通脹壓力,而烏克蘭衝突使之進一步升溫。由於通脹情況明顯較央行預期嚴重,刺激官方利率大幅上升。

根據央行過往奉行的正統理論,決策官員會在出現通脹前先行收緊政策,以「取得領先優勢」。不過,全球在2010年代經歷低通脹時期,令決策官員這次對物價的上升壓力傾向較為容忍。央行現時明顯落後於形勢,因此被迫突然逆轉超寬鬆的貨幣政策。

當局收緊政策,觸發債券及股票市場再次出現「縮減量寬恐慌」。由於當超寬鬆的央行政策將債券估值推至甚高水平,同時出現通脹衝擊,股票和固定收益均下挫至1969年以來最低水平。全球金融危機以後,經濟進入「零利率」時期,刺激資產價格過度上升,而貨幣政策的寬鬆程度在新冠病毒疫情期間達到最高水平,因此,目前的緊縮政策令金融資產首當其衝。

雖然流動性大幅緊縮令估值顯著改善,較長期的資產回報潛力亦因此增加,但尚未足以導致經濟增長、就業前景或企業盈利預測大幅放緩,但這個情況將在2023年出現。企業盈利一直出乎意料地表現穩健,特別是美國企業,但最終亦會受到衝擊。隨著時間過去,央行的焦點將由憂慮通脹轉為憂慮增長,但這個情況暫未出現。在這個過渡時期,我們預期市場將持續顯著波動,金融資產估值水平進一步下調。緊縮政策由2021年開始,其影響力暫時未達到頂峰,但已經逐漸臨近,因此我們以「頂峰之時」作為今年展望報告的主題。

圖1:緊縮政策即將對增長及通脹造成影響

資料來源:彭博,晉達資產管理計算,截至2022年10月31日。

對長期投資者而言,頂峰階段帶來以理想價格買入資產的機會。投資者的持倉被徹底清洗,過度投資將承擔虧損,並正數非對稱風險(即潛在上行空間超越潛在下行空間)再現;2023年可能會出現這樣的市況。

隨著緊縮政策對實體經濟產生影響,利率應會見頂,通脹最終會大幅回落。與疫情相關的供應鏈問題已經消退,令貨品價格開始回落;消費者抗拒物價上漲;不少商品期貨價格持續低水(今天的價格高於明天);重要的是主要央行(少數缺乏信譽的央行除外)致力避免通脹預期失控。通脹飆升的時期和幅度令投資者措手不及,而通脹回落的速度亦可能同樣出乎意料之外。

防守性債券的估值持續多年處於偏高水平後,終於回復至或接近具吸引力的水平。為使利率回落至溫和水平,全球付上經濟衰退的代價,債券價格因此更見吸引。當然,在金融化(雖然此詞有不同的含意,但在本文中是指金融業日益主導經濟)持續上升至現已處於過度水平的環境下,其中一項風險是聯儲局過度緊縮政策,令美國及全球(對全球的影響尤甚)經濟受到嚴重損害。

在歐洲及日本陷入能源危機之際,聯儲局應對美國經濟過熱的政策直接帶來美元轉強的後果。美元主導市場反映國際流動性大幅收緊,美元的強勢程度令人聯想起1980年代中期的「列根牛市」。當然,美元可能進一步上升。然而,隨著經濟失去動力,美國利率預期最終減退的機會甚高,結果導致美元周期觸頂。

中國政策官員一直逆勢而行。他們於2021年率先收緊政策以應對經濟過熱,尤其是國內房地產市場,近期則持續放寬信貸狀況,反觀美國及其他國家正採取相反的措施。中國提前緊縮政策,加上嚴格遵從「清零政策」,令中國的2022年增長遠低於預測。然而,這個情況將在2023年轉變。當局推出穩定房地產業的措施,並透過增加基建開支來刺激增長的舉措應能帶動經濟適度復甦,而中國最終放寬控疫措施更有助增強復甦力度。雖然中國仍然面對相當重大的中長期結構性增長挑戰(主要來自國內),但周期狀況可望顯著好轉。

其他主要經濟體方面,經濟在2024年復甦的機會高於2023年。在沒有系統性危機的情況下,利率較大機會趨於平穩,而不是轉向。明顯出錯的全球央行(以聯儲局為首)不會過早宣佈已經戰勝通脹,而是聚焦於失業率等滯後指標,以此作為貨幣政策的指引(在任何情況下,貨幣政策對實體經濟的影響需要一段時間之後才會浮現)。其中一項風險是央行把官方利率維持在過高水平,藉此應付一場已經過時的戰爭(後疫情時期通脹飆升)。儘管如此,市場最終會預期經濟回穩,甚至復甦。

最後,隨著戰況陷入疲憊及僵局狀態或是出現決定性結果,烏克蘭危機對商品價格的重要影響力可望消退。當發生這個情況時,能源價格可望持續下降,特別為歐洲經濟體消除主要不利因素。當然,這場危機帶來的地緣政治後果將在較長時間內繼續發揮影響力。

一般風險。 所有的投資均涉及資本損失的風險。投資價值及任何由此而來的收入,均可跌亦可升,並可能會受到利率變化、貨幣波動、一般市場情況和其他政治、社會及經濟發展,以及投資策略所投資的資產特定相關因素的影響。若任何貨幣有別於投資者的本國貨幣,回報可能受貨幣波動的影響而增加或减少。過往表現並非將來表現的可靠指標。如發生環境、社會或管治相關的風險事件或因素,可能會對投資價值造成負面影響。

特定風險。 地區/行業: 投資可能主要集中於特定國家、地理區域及/或行業。這可能代表由此產生的價值可能會下降,而更廣泛投資的投資組合可能會增長。 股票投資: 股票(例如:股份)價值和股票相關的投資可能因應公司利潤、未來前景及一般市場因素而有所不同。若公司出現違約情况(例如:破產),其股權持有人在取回該公司財務付款的排名將位列最後。 商品相關投資: 商品價格可極度波動,可能會造成損失。可持續策略: 可持續、影響力或其他專注於可持續性的投資組合,在評估或選擇投資時會考量與其策略相關的特定因素,因此會排除未能符合篩選條件的某些行業及公司,可能會導致它們的投資組合與廣泛基準指數或投資領域明顯不同,進而可能導致投資表現與廣泛市場出現明顯差異。

Philip Saunders
Director Investment Institute
Sahil Mahtani
策略師, Investment Institute 投資智庫

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