多元資產增長 | 與Iain Cunningham的 Q&A
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Q經歷難忘的2022年之後，您如何評價2023年？
今年也是非常不平凡的一年。在2022 年，股票和債券均大幅下跌；一年之後，多個市場出現異常，但整體指數表現將大部份異常情況掩蓋。債券方面，整體價值下跌，而收益率持續上升，這個情況在已發展市場政府債券和信貸尤為明顯。至於股票，撰文之時，標準普爾500指數等綜合指數正在上升。然而，若以平均加權計算，標準普爾或反映小型股表現的羅素2000指數則正在下跌。因此，債券和廣泛股市在今年再次下跌，但這個情況被美國超大型科技股的表現所掩蓋。
Q我們正處於加息環境中，而當前的金融週期是否已屆末段？這對下個週期有何啟示？
我們經歷了一個異常漫長的週期；這個週期在疫情之後觸頂，並發生投機活動。美國和歐洲現時推行明顯緊縮的政策，當我們審視未來五至十年的主要動力和趨勢時，我認為將會出現與過去10至15年截然不同的因素 。
例如，基於國家安全的原因，市場形成去全球化因素。未來十多年，全球需要致力減碳，也會出現不同的人口趨勢，特別是美國。我們認為以上各項因素都會帶來資本開支上升週期，資源強度增加，而這些情況在過去10至15年甚為罕見。因此，金融市場可能出現截然不同的行為。
Q歐洲的經濟增長似乎停滯不前。在2024年，這個情況將對歐洲資產有何影響？
自 2022 年初以來，歐洲市場出現波動及挑戰。起初，天然氣和能源價格飆升，令企業和消費者受壓，結果令經濟面對下行壓力。能源價格在2022年底及2023年大幅下跌，發揮了明顯的緩解作用，為不少歐洲資產提供支持。
展望未來，我們認為將由國內因素主導。歐元區現時的貨幣政策相當緊縮，貨幣供應減少，信貸脈衝急劇放緩，高頻宏觀數據疲弱。歐洲的可變債務增加，因此加息效應會較快浮現。歐元區方面，部份外圍經濟體的債務與國內生產總值比率甚高，而在利息成本如此高企的情況下，其債務面臨無以為繼的問題。因此，歐元區將在未來 12 個月備受考驗。
Q美國經濟在2023年展現穩健的特性。這個情況能否持續？
美國貨幣政策由 18 個月前的非常寬鬆轉至 2023年的相當緊縮，並開始影響貨幣供應，導致信貸增長顯著放緩，亦逐漸波及美國的低收入人士。我希望補充的是：由於美國受惠於多項因素，因此美國的政策效用滯後時間將較歐洲為長。
在過去十年，美國整體經濟都大規模去槓桿，特別是家庭方面。由於固定和長期債務較多，因此需要更長時間才可消化加息效應。此外，美國曾經出現的大量過剩儲蓄現在或已消失，而今年推出的多項財政刺激或隱形刺激措施約佔國內生產總值的3%。
我們目前認為政策處於緊縮水平，經濟法則將會發揮效用，美國經濟將會放緩。相對於現時金融市場所反映的相當樂觀前景，我們認為美國在未來12個月陷入衰退的可能性較高。
Q整體來說，您看好中國的程度高於市場綜合意見。您認為中國在2024年將有何表現？
美國和歐洲目前採取緊縮政策，但中國的情況正好相反，早於2021 年初便推行緊縮政策。中國的緊縮政策在 2021 年和 2022 年帶來明顯的效果，但隨著決策官員的立場轉趨寬鬆，中國已經放寬大部份緊縮政策。當局開始放寬監管，特別是針對房地產市場和發展商的宏觀審慎措施，並且表明將竭盡所能推動中國經濟復甦。雖然這並非急劇的 V 型復甦，但經濟確實有所復甦。因此，我們預期中國將有較好表現，而由於中國決策官員對計劃經濟擁有頗大的控制權，因此我們認為這個目標可以實現。
Q考慮到以上全部因素，您的資產配置主要關注哪些領域？
我們傾向把資本配置於具備安全邊際（即獲得良好估值支持）的資產類別和地區，以及那些我們認為獲得未來週期性環境支持的資產。我們可以把市場分為三個主要部份：首先是中國，當地防守性資產價值偏低，而這是近期的投資重點。我們認為風險資產的價值較高，特別是股票，以及那些獲得長期主題推動的公司。由於歐洲目前推行緊縮政策，加上經濟出現疲弱跡象，我們現時認為歐洲的防守性資產頗具價值，因此我們持有政府債券長倉和貨幣短倉，對歐洲風險資產的持倉有限或偏低。美國的情況與此相同。我們認為與美國國庫券相關的多個利率市場具投資價值，但美國國庫券的價值不大，對美國風險資產的持倉維持在低於平均的水平。
